土地改造杂谈系列第四集：产业投资

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是的，在谈完市中心的闲置土地、城改和商业地产改造后，终于说到产业投资了。之前说到，超高端商业地产既是割草（直接C端的销售）也是种草（资源汇合）。以此引申下来，种草的最终极也是最直接的方法，则是产业投资，所以你没有漏看的。
产业投资这其实是个特别大的话题，毕竟产业投资本身是一个比土地开发还要大的赛道。完全可以形成一个每周更新两次，持续时间以年计的共知识分享内容。
所以我们今天把范围收窄，聚焦在土地——产业之间的关系，甚至连城市规划都不太会涉及。

首楼的图是一颗数百年的大榕树，坐落于某电子科技产业园。当整个村子旧改后，榕树留下，深挖14米的超深基坑，做保护措施，让榕树继续存在于新产业的包围下。当年榕树守护村子的风调雨顺，现在成为了新产业、新世界的保护者。
浪漫非常

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一、两轮之前的资产计价模式下，产业投资怎么做
08年美国雷曼兄弟暴雷后，美帝开启了大放水时代，美元投资遍布全球，也开启了以”新生活方式“为标志的移动互联大发展的浪潮。当年美元资金强势，08年后美帝大量的资本涌入西海岸科技行业，带出了大量的高科技公司。这套玩法自然也是来到中国。广州在创业投资这块真正瞬间被拉开距离，不是因为“错过了电子产业”“移动互联”而是错过了这套美元资金投资方式。这套超高效率的现代投资模式10年进入大陆，17年广州才开始奋起直追，结果碰上别人的壁垒了。

扯远了，说回来，当年的创业公司IPO肯定是首选，但其实在18年前，也就是某某事件和科创版开始之前，被大厂并购也是要给非常主流的方式。由于大厂对城市的影响力更大，我把这个放在IPO之前

在当今的商业环境中，大型公司，尤其是市值超过3000亿的上市公司，通常被称为“大厂”。 特别是那些市值超过3000亿的上市公司。这种巨大规模的企业不仅因为其庞大的营业额而引人注目，更因其服务范围广泛，往往涉足产业链条的多个环节。这一产业链既包括纵向的关联，如汽车行业中的电池、配件、自动驾驶等环节，也包括横向的联系，如营销、金融等领域。大厂们因此拥有庞大的投资需求，通过与产业的紧密结合，为被其投资的实体提供了更容易在商业上取得成功的机会。
我认为在2023年，一个城市能否站稳一线，经济上的其中一个重要指标是在于它有多少个市值3000亿，流通率高，市盈率超过12的主体。光是市值高，可能是炒出来的，所以需要看流通率；光看流通率，不看市盈率，那么很可能这个公司在资本市场的预期是固定的。当资本市场预期固定，公司就不是处于扩张期（因为杠杆比例低），难以对区域经济形成强辐射效应。希望希音能做到。

说回大厂，大厂的投资与产业的深度绑定使得被投资的实体更容易取得商业上的成功。通过与大厂的合作，这些实体可以共享大厂庞大的资源、技术和市场渠道。大厂在产业链上的多环节布局，使其能够为被投资实体提供全方位的支持。以汽车行业为例，一家电池生产企业若获得主机厂（大厂）的投资，不仅能够稳定订单，还可以获得技术支持和市场拓展的机会。这种深度绑定有助于被投资实体更好地适应市场需求，提升竞争力。

其次，大厂投资的成功也常常伴随着更容易实现IPO的机会。随着与大厂的合作，被投资的实体在规模、盈利能力和市场地位等方面往往会有显著提升。这为其顺利走向资本市场提供了有力支持。

而且，即便不能通过IPO，被大厂投资的实体也有可能成为大厂的一部分，通过并购的方式实现进一步整合。大厂之所以愿意进行并购，除了看中被投资实体的潜力和价值，更因为其在产业链上的位置对大厂整体战略的补充。

然而，从2019年开始，随着政策风向的变化，很多大厂的并购活动受到了一定的制约。特别是在2021年，监管政策更是加强，对科技巨头的并购活动进行了更为严格的审查。这使得大厂在并购下游企业方面面临着更大的困难。政策的转变使得大厂们需要重新审视其投资策略，更加注重合规性和可持续性。

尽管如此，大厂对产业链的投资仍然是一个重要的战略选择。相较于直接的并购，一些大厂开始通过战略投资的方式参与产业链，为初创企业提供支持，取得未来成长的分红。例如，2020年，百度成立了Apollo自动驾驶基金，通过战略投资支持自动驾驶领域的初创企业，从而加强了其在智能交通产业链上的地位。

附图是北京昌平冬奥的产业园区，附着在体育产业下的工改标杆之一

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二、上一轮的资产计价方式下的产投投资——风投体系
上一轮（2015年起）资产计价最核心的资产是啥？当然是土地。很多人以为土地财政就是“卖地——套钱”，其实不然。

很多朋友喜欢说“某地土地出让金占财政比例低”来说明该地不依靠财政收入。
但其实根本不是这样。
有些地方是用了一套相对复杂，也在上一轮经济周期来说比较先进的方式实施土地财政。当然，这个方法需要当地的人 行有独立于省级人行的方式。
2020年初-2020年中下旬的事件就很明显了。

首先，在房价普涨之下，资产计价总值上升，的确让很多在核心城市有地的机构的估值、股值、资产上升。那么，全世界谁拥有城市里的土地最多呢？
当地ZF。
楼价翻几倍，意味着ZF手上的信用额度翻了几倍。
当代超大规模城市的财政现金使大头，其实是投资。
而当地ZF的投资可以从信用部分走，而不需要从一般公共收入里走，所以一共的收入自然是非常余裕的。

当然，从风控角度来说，信用出来的资金直接投资是不合规的，这里的操作空间也多。

例如定向供地，一亩地本来是只值100万的，把附近地价炒到600万后，以此为基准价折价480万供500亩给企业。而且不需要企业降价购买，甚至不需要动用企业的现金购买，
用投资的形式换成备投企业的股份，可能会外加一两千万的现金。
这500亩的控规市里能控制，按行规以5-10%是住宅，作为“产业支持”市里稍微提高点（甚至不提高也行）容积率，等于非常直接的为自己旗下的企业提供了庞大的资产储备。

而当一个企业资产极高，有ZF投资作背书，而且在3-5年后还有很好看的非主营业务收入和非经常性收入（土地变成工厂出租的收入和买住宅的收入）。自然高估值融资和上市也是水到渠成的事。
这个时候ZF的钱就能开始退出。以土地作为核心资产，但报表上却不是“卖地收入”而是“投资收入”，非常漂亮。
这个逻辑收割的是全国的资金。

另外一方面，这些备投企业，用一个PPT，或者连PPT都没有，就靠一些名头，换来了高价值的资金和资源（自然有资金方能帮他们把土地变现），高薪挖人，给手下的人开高工资或者高预期，手下的人在当地30年贷款购房，从另外的侧面去维持房价。同样，这些全国各地的人才用自己30年的未来信用贷款买房，也是收割全国的资金。

能够同时提供股权融资、债权融资、定向供地三个优势的投资主体，也会成为资本市场上的香饽饽。

这个形式的确在当时是比较先进的，能够多赢。

但是，任何的事情都有利有弊，这样做，很多的人就会想方设法去套地套规模。
而内部也有吃这条利润的家伙在不断怂恿上更大的规模。
反正只要ZF能控制房价高企，就能维持所谓的“赚大钱”
然后就... 爆掉了。

柔宇这种就不说了，DJI到现在还没能上市，三诺集团这种也能在超级核心区中套到地。
大量的这些机构从创立开始就没打算过要做好东西，好产品，好的结果，就是为了套资源。
反正只要资金、土地规划、创投机构三位一体，就能无限套信用的这个循环，在2020年被打破了。
有偶然，也有必然。
但这里就不展开了。

我也不是批判这个做法，实际上黄埔投小鹏 、投LG就是借鉴了这个做法，甚至更先进一点。
但这种手段不能自己互相无限套。
任何投资体系失去了对市场的敬畏和对投资的理性
终归会出问题。

附图是深圳南山某大厦的架空廊

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总体来说，这个体系有内、中、外三层逻辑驱动：外层逻辑是“科创”、“发展”、“效率”带来的“高薪”、“高福利”、美誉度、粘合性、产业聚合和舆 论聚合。而且，投资成功也能形成收入和利润。

内层逻辑是这些高薪高福利吸引的人才会掏钱买房子。而且看好无限涨，所以敢于上杠杆也乐于上杠杆，他们看重当地的高万工资，但地方ZF看重他的是贷款30年花3000万买他的房子。这两层逻辑的双轮驱动有瑕疵但问题没那么大。
真正把问题放大是中层圈层——地方人行不受节制，自己的信用额度可支配度很高。
当总体逻辑变成人行调配M1额度，地方ZF调配用地指标，配合相关国 资企业（例如招 蛇、华 润、华 侨城）炒地。这样内层和中层把货币套出来，再用外层把钱正当化发散到全社 会；通过内圈让相关地产商（招蛇、华润、华侨成）和某一大群相关人员能赚钱。
这三个圈各自都能独立闭环，加起来就像差速齿轮一样，虽然会有一定的自我的内生的速度调整，但大体上是一体化的。
但是，中间层为了超额利润，必然会倾向于超发，这就很危险，会快速带动外层圈层加速。而外圈层过快，必然会出现导致柔宇、瀚海（贺 建 奎那个）、华大等公司，又会进一步加速中圈层加速去融资盖盖子，形成类似旁氏的情况。
直到2020年，盖不住，就疯狂加速，接下来的事情，大家都知道了。
其他城市也想模仿，例如合肥也在吹自己投蔚来。但其他城市没有SZ这个中层圈子，所以哪怕抄，其实风险度没那么大。顶多就是某地投锤子、那啥投BYD云轨一样大家笑笑算了。

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三、上一轮的资产计价方式下的产业投资——土地运营
之前的玩法是非常复杂也很有意思，但2020年年末之后就很难做了。而创业公司的IPO在2022年后压力也非常大。

很多机构又转回再老套一点的土地运营。例如运营写字楼或者产业园区、配套商业和配套的住宅、宿舍等。这种运营有两种退出手段——销售退出和中长期租金收入退出。当然，租金退出的话，可以通过传统商务融资手段，把资产打包，无论是贷款、REITS、ABS还是MBS（住房抵押贷款支持证券 或 房地产抵押贷款支持证券 ），还是公司债等手段都可以整体打包退出，是非常成熟的模式。广州也有很出名的例子，例如现在AI知名企业文远之行，当初引它落户的机构就通过这个手法退出的。
各区有大量的案例，我就不展开了，唯一需要注意的是，很多金融手段现在的募资难度极大，而且合规手续也比较多，不是随便找几栋村里的物业一个月有个百把万收入就能做的。
我想谈谈的是唯品会在海珠搞的公寓，算是2023年的一种新玩法。他们投了1.2亿在海珠区南洲路附近搞了个叫“唯家公寓”的员工公寓，共有672套公寓，以300元/月的价格租给员工，租金仅为市场价的一折。

这种玩法的好处有很多，什么员工管理啊，什么美誉度宣传啊，什么解决员工痛点啊都有，但这文章不是主要讨论企业管理和市场营销的，略过不谈。对于被租的区域，等于直接引入了产业，以后做村旧改的时候，有更适合的ZC措施能做旧改，如果不能做，也能持续有租金收入和高质量人群带来的小区商业机会。属于海珠区赢麻的选项。

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四、本轮产业投资的大背景
说是本轮，其实这一轮是否开启了市场上也有一定的争议。
在当前的投资环境中，中国市场的定价体系正在经历一场重大的变革。传统的定价体系，如土地、二级市场以及境外资金，都面临着严峻的考验。这使得市场上没有一个一致的共识，到底什么值钱。

从历史数据来看，我们发现之前的“高市值公司”，绝大部分都有2C业务。2C业务，即面向消费者的业务，相比之下，只有极少数企业例如宁德时代是以2B业务为主。在我国，超级独角兽公司，如字节跳动、Shein、京东科技、菜鸟网络、微众银行等，大多都有2C业务。这些公司的成功，往往依赖于其能够满足大众消费者的需求。然而，随着监管政策的收紧，2C市场的风险增大，新的超级独角兽公司的诞生变得更加困难。此外，尽管我们有着对“卡脖子”高科技和硬科技领域的迫切需求，但这些领域的投资往往伴随着较高的风险。市场容量不一定很大，而且其中很多行业被认为是“要而不重”的，即虽然需求存在，但对整体市场影响较小。例如广州的造船业，就是一个很好的例子。

综合考虑当前总体情况，本轮投资的方向和标的需要重新思考。投资者在选择投资目标时必须更具策略性，不仅要关注潜在的收益，还需要对风险有更为深入的了解，这个其实难度挺高。

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五、本轮产业投资的广州情况
正如前文所述，广州在上上轮（2008年周期）其实布局偏晚、偏弱，而且不完整，导致上一轮的周期没有很好地抓住房地产计价产投合作的机会。
上一轮（2016年后广州有几个土地——国资创投结合非常好的案例，例如小鹏、LG（3月份老大去了LG、AION其实也是类似的思路）、药明康德（生物岛专精）。但在2022年的历史事件里遭受比较严重的影响。
从一般的行业逻辑，早期天使轮到pre-ipo，整体的周期大概是3-8年。也就是说，2018年创立的企业，要到22年、23年才会开花结果（这还是快的）。
当企业在发展的时候，会从天使轮时对融资强需求变成了pre-ipo\ipo对投资的强需求，它自己会孵化更多的新项目、新企业，让区域经济形成强大的综合自我驱动力。另类的从割草到种草。
但很可惜的是，2021年12月由于国际大环境和众所周知的原因，广州的这些企业的发展被当头打断，之前投进去的钱和资源还在项目里，但项目没有余力再发展。导致整个22年、23年广州的新经济出现了非常大的压力，而且这些压力已经传导到房地产等其他消费投资领域。哪怕希音、琶洲经济区等互联网公司大发力，也被淹没在其中。
尤其是广州作为产投领域的后发选手，地方ZF的投资是拉动其发展的重要推手。但之前投入的还没出正向现金流，21年12月后又有大量的调整，新投入又找不到好项目，自然在资金周转上有巨大的压力。而且因为21年的事情，ZF内部要做经济建设的工具已经比较少，这个时候大举推进海珠等地的旧改，已经属无奈之举，但具体效果，还需要多年的持续观察。
所以才有最近广州地安如此疯狂的反扑，因为新经济阶层在广州的发声时间和亮度都低了，地安房价承压自然是大举损人不利己。

当然，对于投资来说，信心永远是最重要的。我们要看到广州现在在产业上的优势和进步，才能真的越过具体每天的资金情况，看到更大的市场空间。12月5日，被誉为“券商界奥斯卡”的2023第二十一届新财富最佳分析师评选结果正式出炉。这是黄埔和新财富合作的第三个年头，连总部帖都忘记了这个投行机构最重要的奖项在广州召开。
但，能把全国最顶级的投资机构和从业者拉来广州，带来的肯定是机会。看如何抓住罢了。

esky

其实本质:以土地升值，借企业的手，换银行信贷，进行区域开发！创新多种退出手段！

娘娘

认真研读了，多谢分享！

AragakiYui

每次读楼主的文章都能增长到见识，感谢分享！期待下文。

xmqjs

上次G20谈妥了，美元资本又即将进入，这一轮能接住吗？

fangyuanstar

留痕备学！！！

谭先生

优秀分享，前来拜读

imca

期待“上一轮”讲完之后对“新一轮”的展开

zhiqiu2017

说的清晰透彻